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Jun 22, 2023

Si une fenêtre d'été apparaît, prenez-la

L'été n'est qu'une fenêtre comme toutes les autres. Si une occasion d'imprimer

L'été n'est qu'une fenêtre comme toutes les autres. Si une opportunité d'imprimer se présente pendant les Dog Days du marché obligataire, les émetteurs devraient sauter sur l'occasion.

Comme d'habitude à cette période de l'année, les banques s'entassent sur le marché avant la période estivale traditionnellement calme. Dix entreprises ont déjà frappé le marché de l'euro non garanti cette semaine, levant un total de 7,75 milliards d'euros, selon le Primary Market Monitor de GlobalCapital.

Mais la fatigue peut s'installer rapidement. Et tandis que l'offre continue de s'écouler, la demande est instable, les investisseurs passant d'une classe d'actifs à l'autre.

Bien que l'offre senior non garantie de ce mardi provienne de petits noms, malgré des concessions plus élevées que les ventes plus importantes de lundi, les résultats ont semblé plus faibles. Cependant, c'est l'inverse qui s'est produit sur le marché des obligations sécurisées. Après un lundi plus doux, l'appétit a rebondi alors qu'UniCredit annonçait le retour de l'offre couverte italienne.

Les émetteurs ne devraient pas subir de pressions au cours des quatre à six prochaines semaines dans le but de se glisser sur le marché avant la période estivale. Les années précédentes ont montré que la «fermeture estivale» se rétrécit et que des fenêtres viables peuvent désormais apparaître à presque tout moment. Tout emprunteur qui cherche à éviter la ruée vers l'automne devrait envisager de plonger si l'occasion se présente.

On dit que l'émission d'obligations reflète généralement les besoins de garde d'enfants de ses participants au marché. Traditionnellement, l'approvisionnement ralentit lorsque les enfants sont à la maison. Les écoles publiques d'Angleterre se séparent pour l'été fin juillet, leurs pairs privés commençant quelques semaines plus tôt, par exemple. Et ces dernières années, l'émission s'est tarie à peu près au même moment. C'est peut-être une coïncidence, mais les données s'accumulent.

En 2022, le marché non garanti de l'euro FIG a ralenti en juillet, seules deux banques ayant choisi de rendre visite, selon les données de PMM. Sa pause estivale a commencé le 25 juillet par une obligation de premier rang à double tranche de 2,25 milliards d'euros de Toronto-Dominion. Pendant ce temps, l'année précédente, l'obligation perpétuelle de 100 millions d'euros sans appel supplémentaire de cinq niveaux d'OLB le 15 juillet a annoncé le début de l'été. . Juillet 2021 a été plus chargé que le mois correspondant un an plus tard, 10 banques ayant levé un total de 4,7 milliards d'euros.

Bien que l'offre d'euros soit restée faible tout au long de la seconde moitié de juillet 2021 et jusqu'en août - Barclays a ponctué la pause avec une impression de 1,5 milliard d'euros le 2 août - la clôture estivale européenne a duré un peu plus de trois semaines en 2022. Le marché devrait espérer une période de calme similaire cette année, et devrait faire ce qu'il peut pour que cela se produise.

L'été comprenait traditionnellement le mois d'août, mais ces dernières années, cela n'a pas été le cas.

Le 16 août, la première émission en euros après la brève pause de 750 millions d'euros sur 10 ans non call five de Swedbank a attiré un montant exceptionnel de 3,5 milliards d'euros. Le mois d'août dernier a également offert une riche veine d'approvisionnement. En fait, plus de papiers en euros non garantis ont été imprimés au cours des deux dernières semaines d'août 2022 que pendant tout le mois de septembre - les banques ont placé 21,45 milliards d'euros en août 2022, contre 20,62 milliards d'euros le mois suivant.

Et bien que l'essentiel de cette offre provienne de grands noms de champions nationaux, de plus petites entreprises comme Luminor et Deutsche Pfandbriefbank (PBB) ont également réussi à se glisser sur le marché. Cependant, bien que le papier de la paire ne s'envole pas des étagères, les deux ont réussi à dénicher suffisamment de demande pour répondre à leurs besoins.

Même alors, la dynamique des livres des deux emprunteurs n'était pas très différente de leurs sorties précédentes, non estivales. L'impression senior préférée verte de 500 millions d'euros de novembre 2026 de PBB a été couverte 1,1 fois, ce qui correspond à peu près à la demande qu'elle a attirée pour un robinet plus petit et plus court de 200 millions d'euros d'octobre 2025 dans le même format quatre mois plus tôt. Pendant ce temps, la sortie de 300 millions d'euros de Luminor a attiré 450 millions d'euros de demande et a été tarifée avec 50 points de base de concession - un résultat qu'elle a répété en janvier suivant.

L'année dernière a prouvé que si la fenêtre est là, les banques seraient bien placées pour la saisir. Comme en 2022, lorsqu'un événement perturbateur a fermé le marché des obligations bancaires pendant une grande partie du printemps, les choses ont l'habitude de changer pour un sou.

Les équipes de financement des banques se sont précipitées sur le marché cette année pour rattraper les fenêtres perdues et anticiper tout nouvel épisode de volatilité qui pourrait survenir au cours des six prochains mois. Mais ce faisant, ils risquent de submerger le marché.

Malheureusement, aucun directeur de trésorerie n'a de boule de cristal : les équipes de financement ont autant de visibilité sur le second semestre que le reste d'entre nous. Pour eux, les enjeux sont importants, choisir la bonne fenêtre et maximiser le rendement est essentiel. Après des mois d'émissions stop-start, si le marché s'aligne et qu'une fenêtre apparaît pendant les mois d'été, alors pourquoi ne pas rompre avec la tradition et imprimer ? Après tout, qui avait besoin de vacances de toute façon ?